Влияние иностранных инвестиций на российский рынок ценных бумаг

Скачать 3.55 Mb.

Название	Влияние иностранных инвестиций на российский рынок ценных бумаг
страница	7/26
Тип	Автореферат

rykovodstvo.ru > Руководство эксплуатация > Автореферат

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 ... 26

2.2. Роль иностранных инвестиционных фондов в формировании российского фондового рынка

К началу кризиса 2008 г.^⁴³ состав иностранных инвесторов на российском рынке, их доля, поведение и, в конечном счете, влияние существенно изменились в сравнении с тем, что имело место в середине девяностых годов. То же можно сказать и о самом РЦБ. Ранее на вновь созданном после приватизации рынке вместе с инсайдерами-резидентами иностранные спекулятивные инвесторы занимали доминирующее положение. В силу низкой ликвидности и одновременно небольших масштабов рынок не мог оставаться стабильным под давлением операций таких инвесторов. Операции нерезидентов неизбежно приводили к его повышенной волатильности, а в 1998 г. и вовсе стали причиной утраты им способности выполнять свои базовые функции.

Однако к началу 2000-х гг. структура и инфраструктура российского фондового рынка была коренным образом модернизирована. Увеличилась эффективность рынка, была налажена работоспособная система его регулирования, создан класс собственных национальных инвесторов и организаций, обслуживающих инвестиционный процесс. На этом фоне иностранные инвесторы тоже пережили существенные изменения. В первую очередь изменился их состав, как за счет ухода старых и прихода новых, так и за счет изменения роли существующих. Преобладавшие прежде краткосрочные спекулянты с высокорискованными стратегиями уступили место средне- и долгосрочным портфельным инвесторам. Соответствующим образом изменилось и влияние таких инвесторов на рынок.

Кто же именно эти новые инвесторы-нерезиденты, оказавшиеся на рынке в 2000-х гг.? Для того, чтобы ответить на этот вопрос необходимо прежде определить имеющиеся в мире формы осуществления иностранных инвестиций, и затем выяснить какие из этих форм используются на РЦБ РФ.

Международные инвесторы – это, прежде всего банки и небанковские финансовые институты. Индивидуальные иностранные инвесторы (в форме личных брокерских счетов) как таковые практически не представлены на развивающихся фондовых рынках. Это связано с тем, что индивидуальный иностранный инвестор, как правило, не обладает достаточной квалификацией, чтобы управлять портфелем иностранных бумаг (тем более развивающегося рынка). Такие инвесторы обычно получают доступ к иностранным развивающимся рынкам через покупку паев соответствующих фондов, либо через открытие счетов доверительного управления. При этом, несмотря на возможность использовать услуги управляющих и инвестиционных компаний данного развивающегося рынка, такие инвесторы предпочитают их иностранных конкурентов. Это связано как с большим удобством для конечных инвесторов, так и с очевидными налоговыми выгодами.^⁴⁴

В свою очередь иностранные банки в традиционном определении этого термина^⁴⁵ также не являются непосредственными инвесторами на внешних фондовых рынках. Это связано прежде всего с тем, что подобные инвестиции не входят в разряд их основной деятельности, кроме того в некоторых странах для банков существуют частичные или полные запреты на инвестиционную деятельность на фондовом рынке (к таким странам относятся и США).^⁴⁶ В силу этих и других причин банки осуществляют рассматриваемые в данном исследовании иностранные инвестиции через специальные обособленные подразделения, являющиеся уже как раз небанковскими финансовыми организациями.

Таким образом, круг возможных иностранных инвесторов на развивающемся фондовом рынке сужается до международных небанковских финансовых институтов. К ним относятся инвестиционные фонды, пенсионные фонды, страховые компании,^⁴⁷ и именно они являются костяком любого развитого фондового рынка. Рассмотрим по порядку каждую из этих групп в том виде, в котором она представлена на развивающемся фондовом рынке РФ, и также оценим влияние, которое эти инвесторы оказывают на него.

Как и для большинства развивающихся рынков, Инвестиционные фонды являются для российского РЦБ наиболее значимыми представителями иностранного портфельного капитала на протяжении всего срока его жизни. Если разделить таких инвесторов по объектам инвестиций, то получим фонды акций, облигаций, денежного рынка, фонды, специализирующиеся на инвестициях в деривативы и commodities, фонды смешанных инвестиций и др. (ипотечные, недвижимости и пр.). Однако, из вышеперечисленных объектов инвестиций иностранные фонды отдают абсолютное предпочтение только российским акциям.

Рублевые корпоративные облигации никогда не относились к интересующим иностранных инвесторов объектам, это связано в первую очередь с недостаточной защитой прав инвесторов в такие бумаги,^⁴⁸ также постоянная значительная и не поддающаяся точным прогнозам инфляция существенно сокращает их привлекательность. К государственным долговым обязательствам, номинированным в рублях, отношение инвесторов также, несмотря на прошедшее после 1998 г. значительное время, остается крайне осторожным. Кроме этого рыночный государственный долг России к концу 2000-х гг. уменьшившись до 2-3% ВВП [118 Анализ государственной финансовой политики], существенно сократил возможности инвесторов участия в нем. Что касается инструментов денежного рынка, они тем более не привлекают иностранных инвесторов, поскольку этот рынок (представленный в основном корпоративными векселями) поделен между крупными российскими банками, и вместе со специфической запутанной структурой имеет ярко-выраженный инсайдерский характер. Опять же по соотношению риск-доходность российские долевые бумаги оказываются для иностранных инвесторов существенно интереснее долговых.

Что касается фондов деривативов и commodities, то очевидно, что иностранным инвесторам намного выгоднее и удобнее приобретать инструменты для них, например, на Chicago Mercatile Exchange или Eurex, чем на РТС. Таким образом, иностранные портфельные инвестиционные фонды на российском рынке представлены в подавляющем большинстве фондами акций.

Другим важным признаком, по которому можно классифицировать иностранные фонды, инвестирующие в российские бумаги является их страновая принадлежность.^⁴⁹ Рассмотрим подробнее, какие именно страны направляют капитал на российский рынок через механизм инвестиционных фондов. Ранее было определено, что иностранные инвесторы на том или ином развивающемся фондовом рынке (в том числе и российском), это, прежде всего, инвесторы из развитых стран. Также очевидно, что большая часть иностранных портфельных инвестиций происходит из стран с аутсайдерской системой корпоративного контроля (в первую очередь США), в то время как инвестиции из стран с инсайдерской системой (Германия, Австрия и др.) экспортируются большей частью в виде кредитов и прямых инвестиций. Следующими немаловажными факторами являются относительная избыточность капитала на данном рынке-доноре и общий срок его существования и развития.

Сузив, таким образом, круг возможных иностранных инвесторов российского рынка обнаруживаем, что их структура по долям в принципе соответствует общемировой. Так в 2005 г. СЧА инвестиционных фондов США составила 8905 млрд. долл. (54,0% от общемирового объема), развитых стран Европы – 5946 млрд. долл. (36,1%), Японии 470 млрд. долл. (2,8%), развивающихся стран Азии – 759 млрд. долл. (4,6%), развивающихся стран Латинской Америки – 355 млрд. долл. (2,2%) и развивающихся стран Европы – 57 млрд. долл. (0,3%) [86, с. 87 Современные фондовые рынки]. Структура иностранных инвесторов на отечественном РЦБ в целом соответствует перечисленной, но со следующими небольшими поправками. Во-первых, портфельные инвесторы из развивающихся стран практически не представлены на российском рынке, и их доля справедливо поделена между остающимися развитыми странами. Во-вторых, среди инвесторов из развитых стран наблюдается преобладание резидентов англо-саксонских финансовых систем в ущерб резидентам континентальных финансовых систем.

Исходя из вышесказанного, доля американских портфельных инвесторов на российском рынке может быть оценена в 60%, европейских – в 30%, и 10% рынка следует отвести инвесторам-резидентам прочих стран.

Отдельно следует рассмотреть правовые и организационные формы иностранных инвестиционных фондов на территории России. Несмотря на активизировавшиеся в 2000-х гг. усилия ФСФР по созданию различных форм коллективных инвестиций,^⁵⁰ иностранные инвесторы не пользуются ни одной из таких форм. С одной стороны это связано с тем, что конечными клиентами таких фондов являются лица, находящиеся за пределами Российской Федерации. С другой стороны – с тем, что регистрация фонда и управляющей компании в России влечет за собой нежелательные одновременно налоговые^⁵¹ и регулятивные^⁵² последствия. В результате такие фонды регистрируются исключительно вне российской юрисдикции и оказываются вне досягаемости российских законов и регулирующих органов. Воздействие же таких инвесторов (без его достаточного регулирования) на российский рынок, как это было описано ранее, далеко не всегда бывает позитивным.

Так, из 8 фондов, управляемых на конец 2009 г. компанией Prosperity Capital Management 1 был зарегистрирован в Швейцарии (Russian Prosperity (Euro) Fund), 4 на Каймановых островах (Russian Prosperity Fund, Prosperity Quest Fund, Prosperity Cub Fund, New Russian Generation Limited) и 3 на Кипре (Central Asian Prosperity Fund, Prosperity Voskhod Fund, Prosperity Russia Domestic Fund). При этом администратор и реестродержатель фонда (State Street), находился в Ирландии [199 About PCM].

Схема владения ценными бумагами от конечных инвесторов (пайщиков) таких фондов до реестра эмитента условно выглядит следующим образом (Рисунок 13).
Рисунок 13. Условная схема владения иностранных конечных инвесторов российскими ценными бумагами через иностранный инвестиционный фонд.

Страна фактического проживания или оффшор	Страна резиденции пайщиков или оффшор	Страна резиденции пайщиков или оффшор		Россия
Пайщик	Регистратор фонда	Фонд	Торговая компания фонда	Кастодиан (депозитарий)^⁵³	ДКК/ НРД^⁵⁴	Реестр эмитента

Источник: составлено автором.

В этой цепочке может быть также и большее количество звеньев в первую очередь в числе номинальных держателей (как оффшорных, так и оншорных), также может отсутствовать торговая компания фонда. Однако независимо от этого в России видна только следующая за кастодианом ступень (фонд или торговая компания) и с точки зрения российского законодательства она оказывается конечным, а не номинальным держателем, как это есть в действительности.^⁵⁵

Таким образом, фонды оказываются не покрыты необходимым регулированием со стороны России, по месту же регистрации регулирование данных фондов, как правило, крайне свободное. Единственным ограничением для них остаются собственные Правила фонда или его Устав, который в свою очередь зависит уже только от отношения конечных инвесторов к риску и ожидаемой ими доходности с одной стороны и методов управляющей компании с другой стороны. В совокупности требования инвесторов и обязанности управляющих отраженные в собственных Правилах фонда формируют его стратегию. Стратегия любого фонда в описанных условиях приобретает особенное значение, поскольку становится практически единственным регулятором его деятельности на российском фондовом рынке, а значит и объясняет влияние, которое деятельность таких фондов может оказывать на рынок. Рассмотрим возможные стратегии иностранных инвестиционных фондов на российском рынке. В целях данного исследования их можно разделить на две категории:

Агрессивные стратегии с высоким риском;
Умеренные стратегии со средним или низким риском.

Фонды, придерживающиеся первой из перечисленных стратегий объединим в группе хедж-фондов. Фонды, использующие вторую категорию стратегий, отнесем к группе фондов длинных позиций.

Само понятие хедж-фонд, происходящее от английского слова hedge (страховать) предполагает страховку (хеджирование) финансовых рисков фонда через открытие противоположных позиций (коротких для страховки длинных и наоборот), покупку или создание специфических финансовых инструментов. Таким образом, короткие позиции, деривативы или структурированные финансовые схемы являются неотъемлемой частью любого хедж фонда. При этом в большинстве хедж-фондов длинные позиции в классическом понимании сокращены до минимума или отсутствуют полностью.

Основной отличительной чертой хедж-фондов, независимо от выбранной стратегии, является использование финансового рычага (левериджа). При этом, зарегистрированным в оффшорах хедж-фондам, пользующихся услугами иностранных же прайм-брокеров доступен существенно более высокий коэффициент отношения собственных средств к заемным в сравнении с коэффициентом, доступным профессиональным участникам РЦБ у российских брокеров.

С набором таких инструментов стратегии хедж-фондов хорошо подходят для нестабильных рынков с высокой волатильностью, поскольку ориентированы на заработок от значительных ценовых колебаний, при чем не зависимо от их направления. Приходя на волатильный рынок, хедж-фонды поддерживают его волатильность, либо даже усиливают ее. Как известно, спекулянты идут за спрэдом, а хеджевые фонды, это профессиональные спекулянты. Помимо этого в случае неразвитой системы регулирования развивающегося РЦБ, иностранные хедж-фонды получают возможность применять манипуляции, о которых было сказано выше.

При этом их деятельность остается недоступной для регулирования со стороны государства-реципиента, так как они регистрируются в оффшорных юрисдикциях. Результатом деятельности таких фондов на том или ином рынке становится повышение его кратко- и долгосрочной волатильности или сохранение ее на высоком уровне. Ведь хедж-фонды могут зарабатывать и на падении рынка, а значит, во время финансовых кризисов они усиливают падение фондового рынка, открывая короткие позиции с многократным финансовым плечом.

Влияние иностранных хедж-фондов на конкретный рынок ценных бумаг следует назвать отрицательным. Помимо того, что такие фонды повышают волатильность рынка, они также не вносят и существенного вклада в его развитие, поскольку в основном пользуются инфраструктурой, находящейся за его границами. Негативное воздействие хедж-фондов на отдельные фондовые рынки хорошо демонстрируют финансовые кризисы в

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 ... 26

	Программа курса «международные рынки ценных бумаг» Место дисциплины в структуре ооп: Дисциплина «Международный рынок ценных бумаг» относится к циклу дисциплин специализации (сдс 1...		1. Понятие ценных бумаг и их виды Шихвердиев А. П. Компании на рынке ценных бумаг: Учебное пособие (электронный вариант) – Сыктывкар, Сыктывкарский государственный...
	С. Б. Олифер особенности рынка ценных бумаг Особенности рынка ценных бумаг: Учебное пособие. – Ростов н/Д: Рост гос ун-т путей сообщения, 2002. 40 с		Экзаменационные вопросы по базовому квалификационному экзамену для... Основные экономические категории. Финансовый рынок. Фундаментальные понятия рынка ценных бумаг
	Э кзаменационные вопросы по базовому квалификационному экзамену для... Основные экономические категории. Финансовый рынок. Фундаментальные понятия рынка ценных бумаг		Указывается государственный регистрационный номер, присвоенный выпуску... Регистрирующий орган не отвечает за достоверность информации, содержащейся в данном проспекте ценных бумаг, и фактом его регистрации...
	Учебно-методический комплекс дисциплины «рынок ценных бумаг» Умкд составлен в соответствии государственного образовательного стандарта высшего профессионального образования по специальности...		А. П. Латкин в. А. Казакова Л27 российский дальний восток: предпосылки и условия привлечения иностранных инвестиций [Текст] : монография / А. П. Латкин, В....
	Charltons Hong Kong Law Newsletter 31 December 2016 Фондовой бирже иностранных компаний («Положения совместной политики»), и регулирует размещение ценных бумаг на Гонконгской фондовой...		Эмитента эмиссионных ценных бумаг Информация, содержащаяся в настоящем ежеквартальном отчете, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...
	Эмитента эмиссионных ценных бумаг Информация, содержащаяся в настоящем ежеквартальном отчете, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...		Государственный регистрационный номер Информация, содержащаяся в настоящем проспекте ценных бумаг, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...
	Инн 7712040126 ежеквартальныйотче т эмитента эмиссионных ценных бумаг Информация, содержащаяся в настоящем ежеквартальном отчете, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...		Инн 7712040126 ежеквартальныйотче т эмитента эмиссионных ценных бумаг Информация, содержащаяся в настоящем ежеквартальном отчете, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...
	Инн 7712040126 ежеквартальныйотче т эмитента эмиссионных ценных бумаг Информация, содержащаяся в настоящем ежеквартальном отчете, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...		Инн 7712040126 ежеквартальныйотче т эмитента эмиссионных ценных бумаг Информация, содержащаяся в настоящем ежеквартальном отчете, подлежит раскрытию в соответствии с законодательством Российской Федерации...

Влияние иностранных инвестиций на российский рынок ценных бумаг

Похожие: